收益法在企業價值評估中的應用(企業價值評估:收益法—收益的預測)

資產評估專業人員應當對委托人和其他相關當事人提供的企業未來收益資料進行必要的分析、判斷和調整，結合被評估單位的人力資源、技術水平、資本結構、經營狀況歷史業績、發展趨勢，考慮宏觀經濟因素所在行業現狀與發展前景，合理確定評估假設，形成未來收益預測。

1.收益預測步驟

(1)對影響企業收益的因素進行分析，包括宏觀因素(政治和法律因素、經濟因素、社會和文化因素、技術因素等);行業 因素(行業經濟特性、行業市場結構、行業生命周期、行業景氣情況等);以及企業內部因素(歷史業績情況、現有業務在所處行業中的競爭地位以及未來的經營方向與經營效果等因素)。

(2)對企業歷史收益進行分析和調整主要包括三方面:一是對財務報表編制基礎進行分析和調整，使歷史各年度的業績具有相同的編制基礎;二是對非經常性收入和支出進行分析和調整，使歷史各年度的業績均反映經常性的收入和支出;三是對非經營性資產、負債和溢余資產及其相關的收入和支出進行分析和調整，使歷史各年度的業績均反映經營性資產和經營性負債的貢獻。

(3)對未來收益趨勢進行總體分析和判斷，包括企業當前所處發展周期及未來的走勢、未來收益進人穩定狀態所需的時間以及進入穩定狀態后的趨勢等。

(4)未來收益的具體預測，具體預測內容主要包括收入預測、成本及費用預測、折舊和攤銷預測、營運資金預測、資本性支出預測、負債預測、溢余資產分析、非經營性資產和費經營性負債分析等。

2.收益期的確定與劃分

(1)收益期的確定

收益期是指資產具有獲利能力的期間，企業的收益期是指企業未來獲得收益的年限，即從評估基準日到企業收益結束日的時間長度。包括有限年期和永續年期兩種情況，對于大多數正常經營的企業，在沒有信息證明其企業經營有年限的限制時，均適用于永續經營假設，收益期限為無限期;對于生產經營受到一些因素的制約、無法維持永續經營的企業，其收益期限為有限期。對企業收益期的確定，通常應考慮影響因素如下:

1）法律法規。對企業收益期的確定，應首先考慮國家有關法律法規、產業政策、行業準入政策、企業所在行業現狀與發展前景等因素。通常情況下，對于國家鼓勵的產業，可以理解為企業的收益期不會因為行業產業政策而受到影響;對于國家限制的產業，應慎重考慮企業的收益期限制;對于國家禁止的行業，企業的收益期會受到限制或影響。國家限制或禁止的產業主要集中在高能耗、高污染、產能過剩的行業。例如，國務院于2015年4月2日頒布的《水污染防治行動計劃》規定:“2016年年底前，按照水污染防治法律法規要求，全部取締不符合國家產業政策的小型造紙、制革、印染、染料、煉焦、煉硫、煉砷、煉油、電鍍、農藥等嚴重污染水環境的生產項目。”若評估專業人員對不符合國家產業政策的上述“十小”企業進行評估，則應根據上述文件規定確定企業收益期。

2)公司協議和章程。企業投資者在協議或章程中對企業收益期做出具體約定的，通常不能僅根據這些協議或章程中的約定做出企業收益期為有限期的認定，應考慮協議或章程中約定的期限屆滿后是否可以延長經營期限以及企業投資者的經營規劃等因素后，合理確定企業收益期。

3)企業主要資產的使用期限。當企業主要資產的可使用或利用期限為有限期，且無法通過更新換代使這些資產持續為企業所使用或利用的，企業收益期將受這些資產使用期限的影響或制約。

第一，企業生產經營所必需的主要生產資料能否持續取得具有不確定性，則該類企業的收益期通常為評估基準日企業已取得生產資料的可使用或可供利用期。房地產開發企業收益期的確定，通常確定為有限期，收益期至評估基準日所擁有的全部土地資源開發完畢為止。租賃等房地產自營業務可視為永續經營，收益期可視為無限期。

第二，企業經營依賴于耗竭性的、不可再生的自然資源的，應根據其所依賴的自然資源的可利用期限確定企業的收益期。采掘企業或采選聯合企業的收益期，直接取決于資源儲量的大小，資源儲量大，礦山服務年限長，企業收益期長。以耗竭性資源為主要原料的生產企業(如金屬冶煉企業、石化企業等)，其收益期應考慮原料采購途徑、資源的可回收性以及資源儲量是否豐富等因素后進行合理確定。

第三，企業主要資產的可經營期受法律法規或合同的規范或制約的，收益期取決于該主要資產的可經營期。政府與社會資本合作(PPP)、許經營項目公等基于政府與社會資本合作協議或特許經營協議而設立，對可經營期限及經營期屆滿后項目設施的移交方式做出明確約定，收益期取決于相關法律法規的規定以及協議的約定。如基礎設施和公用事業特許經營企業，其收益期應根據簽署的特許經營協議確定且不超過30年。

4)企業所處生命周期及其經營狀況。采用收益法對企業價值進行評估隱含著一項基本假設，即企業能夠持續經營，但企業持續經營并不意味著企業永續經營，任何企業都有其生命周期，應在分析企業生命周期的基礎上，結合企業經營狀況，合理確定企業收益期。

（2）收益期的劃分

不論企業的收益期是有限期還是無限期，通常需要將企業收益期劃分為詳細預測期和穩定期。詳細預測期也稱為明確的預測期，是指從評估基準日到企業達到穩定狀態的收益期限。企業收益的不穩定時期有多長，詳細預測期就應當有多長。對處于周期性行業的企業來說，詳細預測期通常與凈現金流量到達整個業務周期的期望平均凈現金流量時所需要的年度數量或者期間數量一致。若企業已進入平穩期，詳細預測期可淡化周期性的影響，但對尚處于波動期的企業，通常需要適當延長詳細預測期，使詳細預測期結束時企業的經營狀況能達到穩定狀態。

企業達到穩定狀態，通常應同時具備以下五項特征:①企業收入成本的結構較為穩定且基本接近行業平均水平;②企業的資本結構逐漸接近行業平均水平或企業目標資本結構水平;③企業除為維持現有生產能力而進行更新改造的資本性支出以外，不再有新增投資活動;④企業的投資收益水平逐漸接近行業平均水平或市場平均水平;⑤企業的風險水平逐漸接近行業平均水平或市場平均水平。

3.主要預測方法的介紹

預測的方法歸納起來有定性預測方法和定量預測方法。定性預測方法是指建立在經驗、邏輯思維和推理基礎上的預測方法。定量預測方法是建立在統計學、數學、系統論、控制論、信息論、運籌學及計量經濟學等學科基礎上，運用方程、圖表、模型和計算機仿真等技術進行預測的方法。

（1）定性預測方法

1）一般調查預測法。也稱為直接歸納預7稱測法，采用的調查方式多樣，有會議調查、采訪調查、表報調查、典型調查、聯系網調查及咨詢調查等。具體步驟如下:確立調查目的，明確調查原則和準則;成立調查工作小組;制訂調查方案，設計調查問題與表格;實地調查，并研究和處理調查過程中出現的各種問題;整理調查資料;提出調查成果或調查報告。

2)集體意見預測法。集體意見預測法是指把預測者的個人意見通過加權平均而匯集成集體意見的預測方法。具體步驟如下:①要求每一位預測者就預測結果的最高限最低限和最可能的值加以判斷，并對這三種情況出現的概率進行估計。②根據預測者對預測結果最高限、最可能值和最低值的估計及對三種情況出現的概率的估計，計算每一位預測者的意見平均值。③根據每位預測者個人意見的重要程度，通過加權平均，得出集體意見。

3)頭腦風暴預測法。也稱為專家會議預測法，可分為直接頭腦風暴預測法和質疑頭腦風暴預測法。具體步驟如下:確定議題;會前準備;確定人數;制定紀律;掌握時間。

4)德爾菲預測法。也稱專家調查預測法，以匿名的方式，通過輪番征詢專家意見，最終得出預測結果的一種經驗意見綜合預測方法。具體步驟如下:預測準備階段;預測實施階段;預測結果處理階段;提出預測報告。

5)因素分析預測法。它是憑借經濟理論和實踐經驗，通過分析影響預測目標的各種因素的作用的大小與方向，對預測目標未來的發展變化做出推斷的方法。因素分析預測法具體包括因素列舉歸納法、相關因素推斷法和因素分解推斷法。

因素列舉歸納法具體步驟如下:第一步，列舉能觀察到的影響預測目標變化的各種主要因素，并搜集有關資料。第二步，分析評價各種因素作用的大小、方向和程度，區分各種因素的性質。第三步，歸納、推斷預測目標未來變化的趨向。當有利因素居主導地位時，則未來前景看好;若不利因素居主導地位時，則未來前景暗淡。

相關因素推斷法是根據經濟現象間的相互聯系和相互制約關系，由相關因素的變動方向推斷預測目標的變動趨向的一種預測方法，又可分為正相關關系判斷法和負相關關系判斷法。正相關關系是指兩個現象間的變動方向為同增或同減的關系。負相關關系是指兩個現象間的變動方向表現為此長彼消或一增一減的關系。

因素分解推斷法是指將預測目標按照一定的聯系形式分解為若干因素指標，然后分別研究各種因素未來變動的方向和程度，最后綜合各種因素變動的結果，推斷預測目標的變動趨勢和結果的方法。預測目標與影響因素之間的關系一般有乘積和相加兩種。

6)對比類推預測法。對比類推預測法利用預測目標與類似事物在不同時間、地點、環境下具有相似的發展變化過程的特點，把已發生事物的表現過程類推到后發生或將發生的事物上去，從而對后繼事物的前景做出預測的一種方法。對比類推預測法包括產品類推法、地區類推法和局部總體類推法。

7)主觀概率預測法。主觀概率是指根據分析者的主觀判斷而確定的事件發生的可能性的大小，反映個人對某件事的信念程度。主觀概率是對經驗結果所做主觀判斷的度量，也是個人信念的度量。

主觀概率預測法又分為主觀概率加權平均預測法和累計概率中位數預測法。

(2)定量預測方法

1）時間序列預測法

①平均預測法。平均預測法包括簡單平均預測法和移動平均預測法。簡單平均預測法又包括算術平均預測法、加權算術平均預測法和幾何平均預測法，移動平均預測法包括一次移動平均預測法(簡單移動平均預測法、加權移動平均預測法)及二次移動平均預測法等。

②指數平滑預測法。指數平滑預測法是一種特殊的加權平均法，其加權的特點是對離預測期較近的歷史數據給予較大的權數，對離預測期較遠的歷史數據給予較小的權數，權數由近到遠按指數規律遞減。指數平滑預測法按時間數列資料被平滑的次數，可分為一次指數平滑法、二次指數平滑法和二次以上的多次指數平滑法。

③趨勢外推法。它是根據時間序列數據的變化規律(或趨勢)加以延伸，對市場未來狀況做出預測的方法。必須滿足兩個條件:第一，預測對象的過去、現在和未來的客觀條件基本保持不變，過去發生過的規律會延續到未來。第二，預測對象的發展過程是漸變的，而不是跳躍式的、大起大落的。趨勢外推法包括直線趨勢外推預測法和曲線趨勢外推預測法。

2)回歸分析預測法

回歸分析預測法是從各種經濟現象之間的相互關系出發，通過對與預測對象有聯系的現象變動趨勢的分析，推算預測對象未來數量狀態的一種預測法。

回歸分析預測法可根據自變量的個數分為一元回歸分析預測法、二元回歸分析預測法和多元回歸分析預測法。據自變量和因變量之間是否存在線性關系，可分為線性回歸預測和非線性回歸預測。根據回歸分析預測模型是否帶虛擬變量，可分為普通回歸分析預測模型和帶虛擬變量的回歸分析預測模型。普通回歸分析預測模型的自變量都是數量變量。在帶虛擬變量的回歸分析預測模型中，自變量既有數量變量又有品質變量。根據回歸分析預測模型是否用滯后的因變量作自變量，又可分為無自回歸現象的回歸分析預測模型和自回歸預測模型。