經濟學家對貨幣的定義(4位經濟學家查閱超500家央行發現一個真相!貨幣從這里來!)

2022-12-12

貨幣的真相：貨幣由商業銀行創造

是誰在創造貨幣？

主流的錯誤答案是央行創造了貨幣，我們都知道，表象上看，鈔票被印刷和發行后，由各國央行進行管理和發行，而央行下發印刷貨幣的指令前，必須得到各國政府的授權和同意。所以從這個角度而言，的確是各國央行制造了貨幣。

但事實上，貨幣在投入市場流通前，只是紙張而已，制造出的貨幣需要投入市場，進行流通，也就是“流通中的現金+企業活期存款+定期存款+居民儲蓄存款+其他存款”的方式才能產生價值，因此，也有一部份學者認為，是人民通過負債或者購買政府債券創造了貨幣。

事實真的是這樣嗎？

如果貨幣不是由政府創造的，那么政府在貨幣創造中的擔當了什么角色呢？

經濟學家理查德·沃納在《貨幣從哪里來的》中給出了答案，他揭示了貨幣體系的一個核心悖論,即本質上是由國家決定貨幣是什么,并為其價值背書,但貨幣的創造者卻主要是商業銀行。

一、貨幣是一種政府背書的社會關系

貨幣不是中性的,也不是經濟“真實”活動(貿易、交換、使用土地和勞動力)的面紗,很顯然,貨幣是一種社會和政治產物。因此,貨幣影響力的決定因素包括:它是什么(賬戶單位)、由誰發行、發行多少、給誰發行以及發行目的。

貨幣的記賬單位功能仍然主要由國家決定,這至少有四千年的歷史。國家之所以能夠做到這一點,主要是因為在我們的社會中，即使存在大量的離岸和避稅行為,致使大量的相關財富儲備并未真正處于國家的監控范圍內,但我們大多數人都必須以稅收的形式定期向國家支付。如果企業和個人知道自己必須以某種計價方式定期支付,那么他們在進行交易時使用同樣的計價方式是非常合理的，《貨幣從哪里來的》也明確說明“貨幣之所以是貨幣,主要是因為政府允準公民持之履行自己的法定義務,即繳納稅款”，交換媒介可能會改變———信用卡、支票、在線或移動電話付款———但記賬單位保持不變,否則貨幣就失去了普遍接受性。

雖然貨幣實際上就是一種支付承諾,但貨幣和欠條的區別在于它的普遍可接受性。由于幾乎每個人都需要定期繳納稅款,因此在私人債務和交易中,視同稅款的支付承諾往往被最廣泛地接受。債權—債務關系的性質是抽象的,而不是具體的。正如美國經濟學家海曼·明斯基(HymanMinsky)指出的,“任何人都能創造貨幣,但問題在于它是否被接受”。

也就是說，如果我們總是能保證全額支付賬單,那么每個人就可以基于自己的信用,通過開具借條來購買任何東西。但這種美好的狀態是不可能實現的(雖然大多數標準的宏觀模型考慮了經濟主體基于自身信用進行交易的影響),于是我們將最可靠、最強大的債務人的短期(即期)債權作為貨幣，然而，最強大的債務人當然是政府，因此貨幣的可交換性需要由政府提供保證。

未來貨幣的可交換性由政府予以保證，主要體現在三個方面:1.通過接受其用于繳稅;2.通過納稅人支持的銀行存款保險;3.由納稅人提供資金的隱性擔保,即銀行一旦陷入困境將得到政府救助。

因此,我們可以說,所有的貨幣都是信用,但并非所有的信用都是貨幣。我們需要的是一個貨幣的信用理論,而不是信用的貨幣理論。而且,雖然沒有任何定義是完美的,但杰弗里·英厄姆的貨幣概念似乎是恰當的:貨幣是“一種擁有抽象價值的社會關系,其中的抽象價值由最權威的記賬單位定義”。

二、貨幣由商業銀行所創造

貨幣并不是隨著市場自然運作“出現”或者“產生”的,實際上它是作為國家、公民以及銀行之間的信用和債務關系被發行并流通的。正因如此,在測算銀行體系的信用創造和中央銀行的信用創造時,我們可以給出相當準確的解釋。

由于銀行是經濟體的會計,絕大部分交易都通過它們的電腦進行登記,所以銀行在其貨幣被接受(通過發放信貸而創造的貨幣)方面處于獨一無二的地位。銀行存款作為支付手段獲得廣泛接受的部分原因可能是,公眾根本不知道銀行確實創造了貨幣供應。

商業銀行在決定誰獲得信貸時,大致決定了信貸在經濟體系中的使用方式;無論是在消費、購買現有資產還是生產性投資方面,銀行的決策都發揮著至關重要的宏觀經濟作用。

許多人自然會反對這樣的觀點,即私人銀行真的可以通過在分類賬簿上增設一個科目來創造貨幣。經濟學家加爾布雷思(J.K.Galbraith)提出了可能的原因:銀行創造貨幣的過程如此簡單,以至于讓人排斥。當涉及如此重要的事情時,一個更深的奧秘似乎才顯得合情合理。

在《貨幣從那里來》中，作者作者廣泛查閱了500多個中央銀行、監管機構和其他權威機構的文檔、手冊、指引和論文中的信息，明確證實,事實上并沒有更深的奧秘。因此,這個觀點堅決不能被排斥,只有通過正確的分析和進一步的公開和政策辯論,才能解決一個更加重要和緊迫的問題,即我們目前的貨幣和銀行系統是否最好地服務于公共利益,如果沒有,應當如何改革。

三、貨幣實際上是如何被創造的

事實上，貨幣創造并不像教科書中揭示的金字塔模型，而是更加接近商業銀行貨幣“氣泡”,“氣泡”外部的商業銀行貨幣包裹著核心的基礎貨幣(見圖2.4)。

以英國為例，從過去幾十年的實踐中可以看到,英格蘭銀行對商業銀行貨幣總量缺乏控制。在2008年金融危機之前,商業銀行貨幣對基礎貨幣的比率大幅增加,以至于在2006年,每1英鎊基礎貨幣就對應著80英鎊商業銀行貨幣。這種貨幣創造在很大程度上推動了2007年以前不可持續的信貸繁榮。

相反,在2008年金融危機期間,英格蘭銀行的“量化寬松”計劃向經濟體系注入了數千億新基礎貨幣(見圖2.5),但對貸款并沒有產生明顯的影響———正如衡量信貸的M4L指標所示,貸款在2010年、2011年和2012年持續收縮(見圖2.6)。

唯一重要的影響是,商業銀行貨幣對基礎貨幣的比率下降。這說明,商業銀行存放在中央銀行的準備金不是非常有意義的貨幣供應量指標:它們或許表明貨幣供應量會潛在上升,但在任何時候,準備金都不能計量用于實際交易的貨幣量,也不能計量正在(以任何方式)積極影響經濟的貨幣量。

例如,即便中央銀行創造更多的準備金,但在其他政策都保持不變的情況下,并不能以任何方式刺激經濟,正如日本在日本銀行實施量化寬松政策時發生的那樣。然而,銀行信貸創造的增加,會對經濟交易的價值產生積極影響。

以喬西·瑞安和理查德·沃納為首的經濟學家研究發現,商業銀行創造的貨幣數量當前并不是由監管、準備金率、英國政府或英格蘭銀行決定的,很大程度上取決于銀行在各個具體時期的信心。然而,現行的制度安排也會不可避免地產生影響。

當銀行信心十足時,它們將通過發放貸款和增加借款人存款的方式創造新的貨幣。當銀行擔心或恐懼時,它們會控制信貸,從而限制新的商業銀行貨幣創造。如果償還的貸款多于發放的貸款,貨幣供應將會收縮。商業銀行信貸規模的大小以及整個國家的貨幣供應量,主要取決于銀行的信心和動力。

然而，銀行信心可能波動的原因之一是,盡管它們有能力創造貨幣,但仍然可能破產。銀行可以為客戶創造存款,但它們不能直接為自身創造資本。銀行必須始終確保資產的價值大于或等于其負債。如果它們的資產價值下降,而且沒有足夠的資本來吸收損失,就會瀕臨破產。一旦銀行資不抵債,它們再繼續交易就是不合法的。同樣,銀行可以為客戶創造存款,但它們不能創造中央銀行準備金。因此,如果它們在中央銀行的準備金已經耗盡,并且其他銀行不愿貸款給它們,它們便會遭遇流動性危機。

歷史證據表明,決定銀行貨幣創造規模最重要的外部因素是中央銀行對信貸本身的監管態度。當中央銀行選擇采取放任自流的銀行信貸政策時,就像現在的英國一樣,就可能出現繁榮—蕭條的信貸周期,從而對經濟分析和經濟政策產生影響。顯然,只要我們思考一下信貸創造與經濟活動之間的聯系就能明白這些。

當銀行創造信貸并由此擴大貨幣供應量時,貨幣是用于GDP交易還是非GDP交易,對于經濟的影響大有不同。非生產性的信貸創造(非GDP交易)會導致資產價格膨脹、泡沫破裂和銀行危機,以及資源的錯配和混亂。相反,用于生產新產品、新服務或提高生產率的貸款是生產性信貸創造,能夠帶來無通脹增長。

同樣,如果不受監管,銀行將傾向于發放非生產性的金融貸款或投機性貸款,這些貸款追求的往往是短期利潤最大化。這或許可以解釋為什么英格蘭銀行和大多數國家的中央銀行一樣,過去對商業銀行信貸增長實施額度控制。然而,這樣的信貸控制在20世紀70年代初被廢除了。

全球通脹、債務危機...金融風險如何規避？

在艱難度過2008年的金融危機以來，我們仿佛很久沒有聽到過通貨膨脹這個詞了，但是通脹真的遠離我們了嗎？

顯然不是，IMF官網數據顯示，2022年全球平均通脹已經高達7.4%，除中國、日本、沙特以及非洲少數幾個國家，CPI低于3%外，其次是以美國、應該及歐元區為首的國家通脹率，已經接近10%，第三梯隊是俄羅斯及中東歐部分國家，通脹率在10—20%之間，而土耳其、阿根廷為首的國家已經出現了CPI 200%的惡性通脹。

為解決通脹，2022年美聯儲累計加息6次，如此高頻率，高幅度的加息在美國歷史上并不常見，加息力度也刷新了美國近四十年來最高記錄，此外，鮑威爾在新聞發布會上聲稱，下次加息的力度可能會減小，但是加息周期會史無前例的延長。

是什么引發了2022年的通貨膨脹？

解析其長期原因，首先，以往的通脹一般被股市樓市所吸納，至今，股市樓市已經飽和，吸納通脹的能力減弱；其次，碳減排重塑能源秩序，傳統能源產能減少，新型能源價格暴漲；第三，逆全球化重塑供應鏈，各國制造業回流本國，成本增高；最后，全球老齡化導致勞動力短缺，工資上漲，最終的結果也是成本上升。

短期原因包括三點，首先美元作為國際貨幣，一直存在超發現象；其次，俄烏戰爭導致原油價格上漲，而“原油是通脹之母”，原油價格的上漲勢必造成生產生活成本的增加；第三，全球疫情導致供應鏈受阻，產品運輸成本提高，全球化降低成本降低生產成本優勢減弱。

總結近50年四次通脹，可以發現，美元的超發是一直存在的，那么美元超發是如何引起通脹的呢？

金融危機：一場償還能力和流動性危機

美國憑借其強大的科技、軍事實力以及對中東產油國的控制，把石油等大宗商品的結算權牢牢控制在手里，世界先行的美元本位制，也使得美元成為了世界上最重要的儲備貨幣、結算貨幣和外匯交易手段。

美聯儲制造美元，用美元購買其他國家制造的商品，各國隨即擁有大量美元。政府被無選擇，只有通過購買美國國債賺取利益，以我國為例，我國利用進出口貿易順差獲利大量美元，而我國作為制造業大國，低端商品并不依賴美國進口，希望從美國進口的高科技裝備，由于美國的技術保護，并不會售賣給我國，因此若想手中的美元可以換取利益，只有購買美國國債，從而擁有更多的美元。

由于大量美元被各國存起來，并沒有在美國流通，因此美國國內并未發生惡性通貨膨脹，而這些都使得美國更加無忌憚的印鈔，并從各國購買商品。也就是常說的“美國人消費，全世界買單”。

然而，正如理查德·沃納在《貨幣從哪里來》中所說，“金融危機是一場償還能力和流動性危機”，紙幣是流動性最強的資產，目前，美國多印的美元，已經超出世界承受的能力，因此世界經濟增長緩慢，美元缺越印越多，這導致勞動貶值。

如今，全美聯儲球疫情還在持續，全球供應鏈危機使得美國壓力增大，國內美元過多，美國國內面臨著高通脹的壓力，吹響加息號角，分散在全世界的美元，將再一次伴隨美聯儲的加息，回流美國。全球產業單一、經濟體量較小的國家將再一次成為美國經濟的犧牲品。

改善現銀行系統，降低風險

在《貨幣從哪里里來》中，作者認為貨幣并不是隨著市場自然運作“出現”或者“產生”的,實際上它是作為國家、公民以及銀行之間的信用和債務關系被發行并流通的，現有貨幣和銀行體系有著極大的引發金融危機的風險，因此，作者結合英國實際，從現行系統的角度，總結了四個替代選擇，以緩解相關風險：

1. 政府直接從商業銀行借款

政府或財政部門可以直接從商業銀行借款,例如通過低利率的長期貸款合同,而不是通過發行債券借入資金。英國上一次采取類似政策是在二戰期間,當時采納了凱恩斯的建議,財政部以1.125%的利率發行國債存單(TDRs)從銀行借款。這種方法為政府創造了全新的購買力,而不是像債券發行那樣從私人部門重新分配購買力。這項政策也應該受到銀行的歡迎,因為政府是最安全的借款人。根據《巴塞爾協議Ⅲ》,向政府發放的貸款將被列為安全等級最高的風險加權資產,從而幫助銀行滿足更高的資本充足率。

與此同時,以這種方式借款的政府將不會受制于債券市場和評級機構的反復無常,而這種反復無常的破壞性影響已在歐洲主權債務危機中顯現出來。事實上,,南歐歐元區成員國可以采用這種政策來緩解當前的危機。

2. 中央銀行為公共支出創造信用

正如我們看到的,中央銀行有權力像商業銀行一樣通過擴張資產負債表創造貨幣。英格蘭銀行、美聯儲、歐洲中央銀行和日本銀行的量化寬松政策表明,在危機時期,沒有什么能夠阻止中央銀行創造大量信用,以支撐現有的金融體系。然而,中央銀行采取的量化寬松政策似乎并沒有有效地促進GDP增長和就業,因為當銀行和投資者信心低迷時,額外的購買力仍然滯留在金融部門內。

然而,從歷史上看,有許多中央銀行創造信用,讓當時的政府直接用于國民經濟的例子,包括1914—1924年的澳大利亞,以及20世紀30年代的新西蘭。當時,中央銀行的信用創造為住房建設、食品價格穩定以及戰爭支出提供了資金。在加拿大,從20世紀40年代到70年代,中央銀行在基礎設施投資方面發揮了關鍵作用,特別是借助加拿大工業發展銀行(CanadianIndustrialDevelop-mentBank)的力量。

歐盟的規則禁止中央銀行直接從政府購買債券，然而,這些規則不適用于從“公有信貸機構”購買債券,例如在英國,綠色投資銀行(GIB)、最新公告的商業投資銀行或另一家國有銀行可以大量發行債券,由英格蘭銀行購買,就像銀行以同樣方式購買政府債券一樣。這將再次創造新的購買力,可以直接用于生產部門。如果央行拒絕將此類資產計入資產負債表,財政部可能會為其提供擔保,就像政府的“信貸寬松”政策和現有的資產購買便利一樣。

3. 貨幣支持財政支出

以上兩個選項共同的核心挑戰在于,當特別關注減少財政赤字的需求時,解決方案卻在實際增加有息債務。當然,如果中央銀行是國有的,利息將流回政府本身。大多數工業化國家已經有大量的復利債務,因此各國可能希望考慮用其他方式來替代有息債務融資,以實現財政擴張。

從歷史上看,有許多國家直接創造貨幣并將其無利息地投入流通的例子，事實上,在17世紀末現代銀行業發明之前,大多數國家都使用簡單的會計技術,如英國的賬目棍、鑄造硬幣或印刷紙幣來為各項活動提供資金,并通過稅收確保它們被廣泛采用。歷史上也有許多政府通過發行政府貨幣來填補財政缺口的例子,包括美國政府在內戰中和內戰后的美國以及一戰期間的英國發行“美鈔”。同樣,德國、日本和美國政府有時也發行大量的政府貨幣,主要是在19世紀。

一系列知名經濟學家,包括歐文·費雪、米爾頓·弗里德曼、亨利·賽門斯、詹姆斯·托賓和赫爾曼·戴利都認為,當政府被允許擴大貨幣供應時,銀行系統將會更加穩定,可以對銀行賬戶實施100%準備金的要求,這樣銀行才能真正發揮匹配存款人和借款人的中介作用,就像現在P2P(個人對個人)貸款人做的那樣。最近這一提議得到了國際貨幣基金組織兩位經濟學家的支持,他們用最先進的宏觀經濟模型檢驗了100%準備金的提議并證明這一提議將有效地減少現有債務并穩定經濟。雖然為財政支出提供資金而發行的政府貨幣常常被認為會引起通貨膨脹,但現實未必如此,尤其是在擴張的貨幣供應量只是在滿足經濟增長潛力所需的情況下。這種類型的貨幣發行可以限定在特定的部門和特定的時間內,然后政府可以通過征稅使其退出流通。

3. 區域或地方貨幣體系

最后,歷史上和當前還有一系列基于非國家的“本地”或“社區”貨幣。在這些交易和支付系統中,貨幣由非國家和非銀行主體發行。這些貨幣被稱為“共同貨幣”(commontender),以區別于法定貨幣或合法貨幣,通常也被稱為“補充貨幣”,表示它們與法定貨幣協同工作,而不是為了完全取代法定貨幣。它們通常特別注重履行貨幣的“交換媒介”功能,并制定了防止人們將貨幣作為保值手段囤積的規定。

最著名的例子來自大蕭條時期,當時由于通貨緊縮導致國家貨幣稀缺,美國和歐洲都發行了“印花憑證”(stampscrip)貨幣,以支持企業和地方生產。這一時期的幸存者之一是1934年創建的瑞士WIR信貸清算圈。這是一個相互信貸計劃,WIR合作銀行設立了信用額度,以瑞士法郎計價,但不能兌換成瑞士法郎。貸款只向會員發放,目前其會員已超過6萬家企業,主要是中小企業,且只能在該中小企業網絡內使用。2008年,WIR計價的貿易額達到15億瑞士法郎。對該體系的評估表明,由于企業多是在經濟衰退時期使用該體系,它對瑞士經濟起到了穩定和逆周期的作用。在這種“相互信貸”系統中,信貸直接與相關個人或企業的生產能力或閑置能力掛鉤,系統內的信貸由成員提供商品和服務作為抵押支撐。

技術的發展大大降低了補充貨幣涉及的交易費用。一些思想家提出,鼓勵它們的發展可以增強金融體系的韌性。正如《貨幣從哪里來的》中反復描述和分析的,當前的金融體系依賴國家壟斷和基于債務的貨幣。

序一

貨幣是信用問題

李揚

中國社會科學院原副院長

國家金融與發展實驗室理事長

中國社會科學院學部委員

《貨幣從哪里來？》是由4位英國學者合作撰寫的引導性讀物,旨在介紹英國貨幣與銀行體系。這本書淺顯易懂,討論了若干重大的理論問題。雖然,以“導論”來討論大問題有“微言”之虞,但由于所涉問題重大,且結論簡明,無傷“大義”,還是值得一讀。

一、金融領域中的英國文獻值得特別關注

我之所以愿意為這本書作序,主要原因有二。其一,這本書是由幾位英國學者,主要根據英國貨幣銀行界的新實踐撰寫的。讀者或許要問,為什么要強調“英國學者寫的”,這一點很重要嗎? 同樣是英文文獻,難道不是美國學者的作品更前沿和更有價值嗎? 然而,我的學術經歷告訴我,在金融領域, 英國學者的文獻往往更有價值。這首先是因為，金融作為盎格魯-撒克遜文化的產物，在根源上發端于英國，因此，要理解金融的本質，了解很多復雜事務的來龍去脈，常常需要“返回”英國。例如，要研究現代中央銀行制度，僅僅研究1913年美聯儲的成立以及《聯邦儲備法案》肯定是不夠的；認真回顧英格蘭銀行的成立過程，分析1844年《英格蘭銀行法》（《皮爾條例》）的立法精神，或許更具借鑒意義。這是因為美聯儲的形成過程、產權架構和治理機制，幾乎可以說世上無雙，極難對照；而在體制、功能、政策工具和貨幣政策實施路徑等方面，英格蘭銀行顯然都更具可比性——若想“學點什么”，當然還是看看英國的研究為好。再如，2008年美國次貸危機以后，“宏觀審慎”成為一時風尚。然而，在美國一方，我們只看到虛與委蛇；在英國，英格蘭銀行則圍繞宏觀審慎勾勒出一套獨特的目標、手段等體系，基本構建出這個新機制的框架并為全世界所效法。筆者在2013年訪問英格蘭銀行時，對此印象深刻。或許更重要的是，關注來自英國的文獻還有一層更為現實的意義，這就是：英國的金融系統以金融機構為主，其中包含若干實行“總分行制”的大銀行，基于這種體制產生的制度安排和理論概括，肯定與中國的實踐更為接近，因而其中的經驗可能更容易為中國理解和借鑒。在進一步深化金融改革的過程中，研究來自英國的文獻，肯定會讓我們有所收獲。

其二，本書是“作者廣泛查閱了500多個中央銀行、監管機構和其他權威機構的文檔、手冊、指引和論文中的信息”寫成的。這一點尤為重要。作為金融研究者，我很早就深深體會到：金融理論的前沿，從來就不在研究機構里，更不在大學課堂上，而是存在于那些直接與客戶接觸的柜臺和業務談判桌上。這些產生于金融活動最前沿的知識，最初都以文檔形式不系統且常常非正規地存放著。待這些文檔稍具規模且經過進一步實踐的檢驗和淘汰，形成穩定的規矩之后，便會形成各類機構的手冊、指引等，成為第一線業務的遵循。等到這些知識被寫進論文，再被固化進教科書時，它們顯然已不再具備前沿性，而且，由于經過多層次的“抽象”，它們已經不再生動。

所以，要想了解近年來整個貨幣金融界的變化，最好的辦法就是查閱那些在第一線從事業務的機構的文檔、手冊和指引。本書正是作者做了大量此類工作之后成文的，其中一定包含很多我們并不熟知，但對理解金融界最新發展十分有價值的真知灼見。這成為本書吸引我的又一原因。

二、從銀行出發理解貨幣

強調銀行在貨幣創造過程中的作用，是本書的顯著特點。前文已述及，這是英國金融體系由若干實行總分行制的大銀行主導的結果。不過，在以此為前提展開深入討論之前，我們必須指出，英國的銀行不是我國這種嚴格分業經營的銀行，它們早就是混業經營的。

在書中，關于銀行主導的表述俯拾皆是，例如：“今天英國的大部分貨幣供應不是由國家、英格蘭銀行、財政部或皇家鑄幣局創造的，而是由少數以營利為目的的私人公司（即通常所說的銀行）創造的。”“銀行在發放貸款的同時即在借款人的賬戶上創造了一筆新的存款。”“只要公眾對銀行的穩健性有信心（這至關重要），銀行就可以通過簡單地增加借款客戶的活期賬戶金額發放貸款……也就是說，銀行通過創造貨幣來發放貸款。”“銀行完全有可能憑空創造貨幣和信貸。影子銀行體系以無數種方式極大地擴展了這一原則……回購交易被稱為另一種私人創造的貨幣，是影子銀行體系的重要組成部分。”

以上引文表達了這樣幾層意思：一是貨幣主要是銀行創造的，二是銀行通過發放貸款來增加客戶存款，而客戶存款就是貨幣。特別值得注意的是，本書提到了包括回購交易在內的影子銀行系統，并稱它們“以無數種方式極大地擴展了這一原則”。我以為，以中性、客觀的態度來看待影子銀行，這種立場值得我們認真琢磨。

確認銀行通過貸款創造存款（亦即創造貨幣）這一事實之后，本書討論了一個非常重要的問題，即貨幣政策的局限性。具體來說，作者認為，貨幣政策在治理經濟衰退方面的能力是不足的：“貨幣供應實際上主要取決于借款人對銀行貸款的需求。此外，當經濟疲弱導致貸款需求較低時，利率會因此被下調至零，可用的銀行準備金（在中央銀行的存款）與商業銀行貸款/存款之間的關系可能完全斷裂。”這段話闡述的邏輯關系值得注意。首先，“貨幣供應實際上主要取決于借款人對銀行貸款的需求”。也就是說，貨幣供應的創造雖然是銀行和借款人共同參與的過程，但是，“總閘門”在借款人手中，而非銀行、更非中央銀行手中。這與我國的傳統說法，即“中央銀行是貨幣供應的‘總閘門’”，大相徑庭。其次，經濟疲弱導致貸款需求較低，進而導致貨幣供給不足，因此，依賴貨幣政策來熨平經濟下行的危機是力所不逮的。對此，本書用淺顯的語言表述了“資產負債表沖擊”理論架構最核心的觀點——在經濟陷入衰退時，企業和居民（借款者）無意借款，致使銀行的貸款難以發放，貨幣當局的擴張性政策失去依托。遺憾的是，當下我們面臨的正是這種情況。

三、賬戶的重要性

把創造貨幣的行為主要歸因于銀行，把貨幣的主體歸結為存款，本書因此凸顯了銀行“賬戶”在貨幣體系中的關鍵地位。

從銀行及銀行賬戶的角度分析貨幣問題，顯然是英國人的傳統。其實，最早、最系統地揭示銀行及其賬戶在貨幣體系乃至整個經濟體系中的地位和作用的，是我們非常熟悉的宏觀經濟學的奠基人凱恩斯。現在我們知道凱恩斯，大多是因為他那部開山巨著《就業、利息和貨幣通論》（簡稱《通論》），其實，按照好幾位凱恩斯傳記作者的說法，英國學術界發現凱恩斯并驚為天才，是因為他那部兩卷本的《貨幣論》的刊行。正是在這部著作中，凱恩斯系統闡述了銀行存款作為貨幣的本質，以及銀行賬戶作為真正交易中介的本質，進而揭示了貨幣創造的秘密。應當說，本書繼承了英國這一傳統。

從銀行和賬戶角度分析貨幣有一個明顯的好處，就是凸顯了貨幣的支付功能，并揭示了貨幣的這一功能是在一系列相互連通的資產負債表系統中，通過賬戶的增減和移轉實現的。

歷史地看，貨幣最早呈現的功能之一便是支付中介。同時，貨幣形式的演進也主要發生在支付環節。早在20余年前，美國金融學家默頓（R.Merton）就縝密地研究了金融的功能，并列出了促進儲蓄投資、提供支付清算、改善資源配置效率、防范和化解風險、提供價格和協調非集中化決策、處理信息不對稱和激勵問題六大功能。更重要的是，他同時指出金融的所有功能中，有五項功能皆可被其他工具、機制或程序替代，唯有支付清算功能，永遠不可被替代。這一分析，從理論上指出了支付清算機制對于貨幣的本質規定性。換言之，貨幣的秘密、貨幣的功能、貨幣的“創造”和“消滅”，深藏于銀行資產負債和銀行賬戶之中。遺憾的是，對于銀行賬戶的全面分析，以及對于支付清算作為金融體系核心功能的分析，在美式金融學教材和我國的金融學教科書中，都是語焉不詳的。而本書為我們彌補了這一缺憾。

支付清算是基于賬戶體系進行的。在賬戶范式下，交易可以涉及資產方或負債方的內部調整，也可以涉及資產方和負債方的同步調整。比如，銀行向企業放貸，銀行在資產方多了一筆對企業的貸款，在負債方多了一筆企業存款（而這筆新增存款就是新增貨幣供應）。在部分準備金制度下，這個過程可以持續下去，形成貨幣供給的多倍擴張。賬戶的維護離不開銀行等金融機構，因此，銀行等作為“信用中介”，必須確保持續地擁有高等級的信用。

在賬戶范式下，轉賬和匯款都涉及銀行賬戶操作問題。比如，同行轉賬要同步調整交易雙方在同一開戶行的存款賬戶余額；跨行轉賬則除了涉及調整交易雙方在各自開戶行的存款賬戶余額外，還涉及兩家開戶銀行之間的結算。同時，商業銀行之間的結算，還須調整它們在中央銀行的存款準備金賬戶余額。跨境支付涉及的銀行賬戶操作更為復雜，但道理相同。

本書的優點之一，就是圍繞賬戶和支付清算來探討貨幣問題，使我們對貨幣問題的討論不至于淪為虛空。

四、關于貨幣

本書既然以探討貨幣之來源為目標，當然就會有大量關于貨幣定義、貨幣本質的討論。不妨看看以下幾段論述：

“定義貨幣極其困難。在本書中，我們從錯綜復雜的歷史和理論爭論中發現，任何被廣泛接受作為支付工具的物品，尤其是被政府作為繳付稅項的物品，都可以是貨幣。”“貨幣的起源并不是正統經濟學中所說的推動成本最小化的交易媒介，而是作為衡量王室欠款特別是稅收債務的記賬單位。正是因為國家擁有向公民征稅的強制權力，才使記賬單位成為貨幣的主要功能。”

這兩段討論有兩個要點值得注意，其一，貨幣被定義為"任何被廣泛接受作為支付工具的物品”。在這里，作者秉持十分包容且實用主義的態度；這體現了英國經濟金融界的一貫風格。同時，由于諸多物品均可被認作貨幣，在實踐中，特別是在貨幣政策的實踐中，就需要將貨幣劃分出層次。進一步來說，貨幣同實體經濟的對應關系，同樣也需要分層次加以細致分析，于是，貨幣政策的設計和操作，也須考慮貨幣層次問題。其二，“尤其是被政府作為繳付稅項的物品”，更可被認作貨幣。這段話的意思是，盡管很多物品都在一定范圍內被當作貨幣使用，但是，那些直接與政府稅收關聯的物品更直接具有貨幣的品格。所以，在另一處，作者更是直接說道：“歷史表明，判斷貨幣可接受性的一個有用方法，是看你能否用它來繳稅，以及更廣泛地說，在整個經濟體系中，能否用它來購買商品和服務。”

本書作者對貨幣與政府稅收之間的特殊關系的強調，不免讓我憶起近年來圍繞《現代貨幣理論》（MMT）展開的爭論。在那部飽受爭議的著作中，作者寫道：“政府擁有的最重要的權力之一就是征稅（和其他上繳給政府的錢，包括費用和罰金）……為什么會有人接受政府的法定貨幣？因為政府的貨幣是繳納和償還政府的其他債務時，政府接受的主要（通常也是唯一的）貨幣。為了免受逃稅的懲罰（包括進監獄），納稅人需要獲得政府的法定貨幣。”這里的邏輯寫得更清楚——貨幣之所以是貨幣，主要是因為政府允準公民持之履行自己的法定義務，即繳納稅款。在我看來，國內讀者之所以對將貨幣與納稅義務聯系在一起嘖有煩言，主要原因是在中國，“納稅人”意識始終沒有建立起來，致使納稅人和政府的關系、政府以課稅和發行貨幣的排他權為基礎來支撐其在經濟上存在的本質等，都處于某種浪漫主義的狀態中。

五、貨幣與信用

貨幣所以天然地與其“可持之繳納稅款”的能力聯系在一起，還與另一個金融學的基本概念——信用——聯系在一起。

關于貨幣與信用的關系，本書有多角度的分析，其中，如下闡述尤其值得推敲。這些分析淺顯易懂，我們只需稍劃些重點。“在商品貨幣或鑄幣出現之前，這些文明古國已經使用銀行系統數千年。正如大多數銀行現在所做的那樣，它們使用會計分錄支付系統，也就是信貸和債務清單或記錄……許多歷史證據都指出：手寫文字起源于記賬……貨幣作為一種象征（token，也被稱為代幣），記錄了債權人和債務人的社會關系，并不必然具有任何內在價值。”“貨幣是基于借貸關系創造的，而非依賴或來源于基礎商品的內在價值。”“貨幣并不是隨著市場自然運作‘出現’或者‘產生’的，實際上它是作為國家、公民以及銀行之間的信用和債務關系被發行并流通的。”

這三段話非常重要，因為它們是在“正本清源”。其一，銀行、借貸關系和信用等，早于貨幣而存在，因此，脫離信用和借貸來討論貨幣，是無源之水。其二，貨幣從一開始就是社會關系，就是債權人和債務人之間社會關系的體現，與所謂的“內在價值”無關。

第一點是無須爭論的，因為它十分可靠地由文字記載和考古發現支撐著。關于第二點，即貨幣與其內在價值無關的判斷，則須稍做討論。我們看到，絕大多數人（中國人尤甚）相信貨幣必須有價值，而忽視貨幣所體現的“信用”關系。事實上，在人類社會進入信用本位之前，多數人堅信貨幣有價值而且必須是有價值的；諸如金本位、銀本位、復本位、金匯兌本位等令人眼花繚亂的貨幣制度安排，其根本目標就是為某種自身“無價值”的貨幣尋找可靠的“貨幣錨”，便是這種誤讀的理論體現。

今天，國際社會每有風吹草動，便會出現某些恢復金本位之論，如今更有石油本位、天然氣本位之論，應屬癡迷。其實，對于被人們認為是“最完善的貨幣制度”的金本位，早就有學者（施瓦茨，2008）一針見血地指出：“所謂19世紀末的金本位制，實際上是一種英鎊/信用貨幣本位制……這種制度性結構，注定了金本位在經濟中并不是中立的。”另有學者（金德爾伯格，2010）更具體地指出了這種制度的運行機制：“這是一個被管理的體系，管理中心是英格蘭銀行……英鎊匯票在全球交易或成為外國的緊密替代貨幣，而英鎊利率則由倫敦操縱，所以，金本位制就是英鎊本位制。”

推演下去，如今的國際貨幣制度，更是不加修飾的美元本位制。而有些人堅稱貨幣必須有價值更是沒有道理的。仔細思索一下：在我們引為驕傲的“交子”這一“世界上最早的紙幣”背后，可曾有任何的價值基礎中國歷朝通行的銅幣，有什么價值支撐嗎？這些銅幣自身的價值能夠支撐其交換價值嗎？如果認真思索，這些問題的答案都是否定的，結論是，數千年的中國貨幣史，其實是由國家信用支撐的。

深入分析“貨幣是信用”這個命題，其實它有更深的含義。誠如熊彼特所說，“我們可以說，所有的貨幣都是信用，但并非所有的信用都是貨幣……因此，我們需要的是貨幣的信用理論，而不是信用的貨幣理論”。這段論述，為我們討論貨幣問題奠定了學術基礎。

最近，在討論國際金融市場上LIBOR（倫敦銀行間同業拆借利率）定價基礎改革問題時，我寫過一段話，可視為對此處討論的延伸，現抄錄于此，以為參照：“金融運行的深厚基礎不是別的什么，而是信用。LIBOR的發展歷程不斷在證明這一點。LIBOR最終被替代，既是因為銀行間的信用出現了問題，也是因為金融市場對無風險利率的訴求在上升。于是，以國債這種更高信用為抵押的回購交易，就成為銀行間同業拆借這種以較低信用為基礎的交易的理想替代品。

需要指出的是，這樣一個用更高等級信用替代較低等級信用的迭代過程還在繼續。數字經濟大發展之后，在很多國家，市場也開始對以政府信用為基礎的金融活動提出疑問，于是就導致了比特幣、穩定幣等數字資產大行其道。關鍵原因在于，市場認識到，凡是有人參與的金融活動都有可能被操縱，都有可能被用來滿足操縱者的一己之利，于是人們必然會設想：能否找到一個無偏無倚、人力所不能及的基礎，也就是找到一個數字的基礎、算法的基礎，作為整個金融活動的基礎呢？現在看來，這至少在理論上是可行的。若果真如此，貨幣、金融的未來必然還會面臨更大的變革。”

在信用的基礎上展開對于貨幣金融問題的討論，會使我們少走彎路并看清未來。

六、貨幣的內生性和分類信貸數量理論

在本書中，最具理論色彩的當數對于貨幣供給內生性的分析以及基于貨幣供給內生性而闡發的“分類信貸數量理論”。

關于貨幣供給的內生性，本書的討論相對簡單：“指的是經濟運行固有的過程。”從全書的內容來看，內生的貨幣指的是由銀行通過向工商企業發放信貸而創造的貨幣。

關于“分類信貸數量理論”，有一些思路值得借鑒。

本書從近年來一個越來越突出的事實切入：在現代社會中，進入市場交易的不僅有實物產品和勞務，還有越來越多的金融和資產。在這種情況下，不加分析地使用傳統的貨幣數量公式（作者稱為“原始公式”），即MV=PY，是可能會出大錯的，因為這里存在一個巨大的矛盾：越來越多的金融和資產是不被統計在GDP中的，而上述公式卻是一個刻畫貨幣流通與GDP之間關系的恒等式。作者指出：“上面引用的原始公式考慮了所有交易，但金融和資產交易（例如抵押貸款融資）的規模可能是巨大的，且不屬于名義CDP的一部分。因此，當貨幣越來越多地被用于支付此類非GDP交易時，傳統定義的更新速度似乎不快。然而，傳統的貨幣指標，如M1或M2，不能被分割。”出現這種狀況的基本原因是，“它們衡量的是貨幣存量，而不是流通中的貨幣和用于交易的貨幣”。

為修正這一缺陷，本書的作者之一提出了他的信貸數量理論，其基本思路是將貨幣流分為兩類，一類用于GDP交易，一類用于金融交易。我認為，問題不在于將全部貨幣分成兩類，而在于本書一直強調的銀行通過信貸創造貨幣的機制。作者指出，經濟發展不應依賴于外部借貸，而應“通過在自己的銀行體系中創造信貸，并引導信貸流向生產性用途，來實現非通脹性增長”。

應當說，這是一個有一定可操作性的政策思路。當我們在為越來越多的貨幣供給不進入實體經濟發愁時，不妨沿著本書的思路想一想對策。

本文摘編自中信出版社《貨幣從哪里來？》